小額貸款公司因不能吸收存款、資金來(lái)源有限而難以適應(yīng)其放貸業(yè)務(wù)要求，因此對(duì)通過(guò)資產(chǎn)證券化方式利用資金有比較強(qiáng)的需求，但業(yè)界對(duì)于小額貸款公司進(jìn)行資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的法律依據(jù)一直存在不同的觀(guān)點(diǎn)。雖然2013年6月阿里小貸和東證資管合作的東證資管-阿里巴巴1號(hào)至10號(hào)專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃獲準(zhǔn)發(fā)行，作為國(guó)內(nèi)首個(gè)以小貸資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券公司資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，是通過(guò)證監(jiān)會(huì)監(jiān)管下以企業(yè)資產(chǎn)證券化的形式來(lái)發(fā)行的。由于阿里小貸在業(yè)務(wù)模式上與普通的經(jīng)營(yíng)范圍具有地域限制的小貸公司還是有一些區(qū)別，其主要以淘寶及天貓平臺(tái)經(jīng)營(yíng)者為對(duì)象從事網(wǎng)絡(luò)放貸業(yè)務(wù)，因此從普通小額貸款公司的角度討論資產(chǎn)證券化的監(jiān)管思路還是有意義的。

一、小額貸款公司資產(chǎn)證券化與小貸資產(chǎn)證券化

小額貸款公司資產(chǎn)證券化與小貸資產(chǎn)證券化是兩個(gè)不同的概念，其主要原因在于其他金融機(jī)構(gòu)比如銀行也可以擁有小貸資產(chǎn)，因此銀行以其小貸資產(chǎn)為現(xiàn)金流支持進(jìn)行資產(chǎn)證券化，則其與小額貸款公司進(jìn)行資產(chǎn)證券化雖然在交易結(jié)構(gòu)上相類(lèi)似，但是其制度依據(jù)卻可能有相當(dāng)?shù)牟顒e。需要更多關(guān)注的是小額貸款公司的資產(chǎn)證券化。

如2014年11月銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于深圳農(nóng)村商業(yè)銀行和中誠(chéng)信托開(kāi)辦2014年第一期信通小貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的批復(fù)》，規(guī)定“深圳農(nóng)商行和中誠(chéng)信托開(kāi)辦上述業(yè)務(wù)，應(yīng)嚴(yán)格遵守《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》等有關(guān)規(guī)定，真實(shí)有效地設(shè)立信托，建立健全制度機(jī)制，將信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理納入全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系。不得將本項(xiàng)目證券進(jìn)行再證券化”，“深圳農(nóng)商行和中誠(chéng)信托在開(kāi)辦上述業(yè)務(wù)過(guò)程中，應(yīng)就資產(chǎn)支持證券的資產(chǎn)池基礎(chǔ)信息、風(fēng)險(xiǎn)狀況、律師和會(huì)計(jì)師事務(wù)所的盡職審查意見(jiàn)、評(píng)級(jí)方法以及內(nèi)部信用增級(jí)安排等事項(xiàng)及時(shí)、真實(shí)、充分地向投資者披露，充分揭示相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)可能對(duì)資產(chǎn)支持證券信用等級(jí)和本息償付造成的影響，并持續(xù)做好資產(chǎn)支持證券存續(xù)期間的信息披露工作?！边@個(gè)批復(fù)雖然是針對(duì)銀行開(kāi)展小貸資產(chǎn)證券化所作的要求，但同樣可以從風(fēng)險(xiǎn)管理的角度為小額貸款公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)提供借鑒。

二、小額貸款公司融資杠桿及資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)與資產(chǎn)證券化

一種觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為，小額貸款公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)與其自身的融資方式與業(yè)務(wù)開(kāi)展方式的監(jiān)管規(guī)定緊密相連，只有監(jiān)管部門(mén)明確規(guī)定小額貸款公司融資方式包括資產(chǎn)證券化，或至少明確可以開(kāi)展資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的前提下，小額貸款公司才有進(jìn)行資產(chǎn)證券化的合法的制度前提。持有這種觀(guān)點(diǎn)的不乏一些地方的金融監(jiān)管部門(mén)。

個(gè)人認(rèn)為從杠桿約束的角度將證券化融資與其他融資如銀行融資等方式簡(jiǎn)單等同的觀(guān)點(diǎn)值得商榷。因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化與通常的其他融資方式最大的不同就在于其并不增加融資者的債權(quán)人的負(fù)擔(dān)(相反有的時(shí)候還是有利的，這個(gè)問(wèn)題需要另行討論)，因此一般來(lái)說(shuō)資產(chǎn)證券化融資不受融資杠桿的限制。事實(shí)上，資產(chǎn)證券化并不能擴(kuò)大小貸公司的融資杠桿，因?yàn)楸M管通過(guò)資產(chǎn)證券化操作將貸款打包轉(zhuǎn)讓能為小貸公司騰挪出資金用于新的貸款，但被轉(zhuǎn)讓的貸款，收益也一并轉(zhuǎn)讓。

而以資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)作為小額貸款公司資產(chǎn)證券化的前提更是值得推敲，大家試想企業(yè)資產(chǎn)證券化中有多少企業(yè)的經(jīng)營(yíng)范圍中有從事資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的呢?通常情況下各地一般均規(guī)定小貸公司進(jìn)行批量的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)均要通過(guò)當(dāng)?shù)氐慕鹑谫Y產(chǎn)交易所來(lái)進(jìn)行，雖然也有人建議各地的小貸資產(chǎn)證券化可通過(guò)當(dāng)?shù)亟鹑谫Y產(chǎn)交易所發(fā)行以照顧小額貸款公司的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓地區(qū)性特征，但作為企業(yè)資產(chǎn)證券化形式的一種其并不需要以資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)為前提。

三、小額貸款公司有關(guān)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管思路分析

關(guān)于小額貸款公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，2014年6月銀監(jiān)會(huì)發(fā)布《小額貸款公司管理辦法(征求意見(jiàn)稿)》、2015年8月中國(guó)人民銀行發(fā)布《非存款類(lèi)放貸組織條款(征求意見(jiàn)稿)》，其中均明確為小額貸款公司通過(guò)資產(chǎn)證券化開(kāi)拓新的融資渠道提供了依據(jù)。雖然目前這兩個(gè)文件仍未正式發(fā)布，但這也從側(cè)面反映了監(jiān)管層的對(duì)此問(wèn)題的態(tài)度。

關(guān)于小額貸款公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是否受融資杠桿約束，重慶市于2016年的規(guī)定明確規(guī)定小額貸款公司通過(guò)證券交易所發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不計(jì)入融資杠桿。

根據(jù)2016年10月發(fā)布的《關(guān)于調(diào)整重慶市小額貸款公司有關(guān)監(jiān)管規(guī)定的通知》，其中規(guī)定“通過(guò)境外融資(含向境外股東借款、金融機(jī)構(gòu)借款和發(fā)行債券)不計(jì)入融資杠桿;證券交易所發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和非回購(gòu)式資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓在備案的額度和期限內(nèi)完成融資;其他方式的融資余額應(yīng)嚴(yán)格控制在融資杠桿內(nèi)。小額貸款公司除主要股東借款、公開(kāi)發(fā)債和證券交易所融資外，不得面向社會(huì)公眾個(gè)人融資和利用包括網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)在內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)融資?！?/span>

關(guān)于小額貸款公司資產(chǎn)證券化的具體條件，四川省于2016年2月發(fā)布的《四川省人民政府金融辦公室關(guān)于開(kāi)展優(yōu)秀小額貸款公司資產(chǎn)證券化融資試點(diǎn)的通知》作出了比較詳細(xì)的規(guī)定，這些條件概括而言就是控制風(fēng)險(xiǎn)，可以說(shuō)這抓住了問(wèn)題的核心，即小貸公司從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的條件關(guān)鍵在于其基礎(chǔ)資產(chǎn)是否優(yōu)質(zhì)，風(fēng)險(xiǎn)水平是否在合理范圍內(nèi)。雖然其中也規(guī)定資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模納入小額貸款公司融資額度管理，但也特別注明“經(jīng)監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)除外”，也側(cè)面說(shuō)明這一要求并非是資產(chǎn)證券化操作內(nèi)在要求，而是四川省地方金融監(jiān)管部門(mén)出于控制風(fēng)險(xiǎn)角度而作出的選擇。

具體來(lái)看，四川省在上述文件中規(guī)定，進(jìn)行資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的小額貸款公司“(一)小額貸款公司注冊(cè)資本1億元(含)以上，且經(jīng)營(yíng)滿(mǎn)2年;(二)公司管理規(guī)范、經(jīng)營(yíng)良好，不良貸款率低于5%;無(wú)重大違法違規(guī)情況，且最近1期監(jiān)管評(píng)級(jí)達(dá)2級(jí)以上(由市(州)金融辦核實(shí));(三)堅(jiān)持小額分散原則和服務(wù)小微、“三農(nóng)”的行業(yè)宗旨，公司最近1期年末或月末小微企業(yè)、涉農(nóng)貸款(剔除重疊部分)余額占比不低于60%(由市(州)金融辦核實(shí));(四)符合監(jiān)管部門(mén)要求的其他審慎性條件”，同時(shí)規(guī)定“資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模納入小額貸款公司對(duì)外融資額度管理，公司對(duì)外融資總金額不得超過(guò)公司資本凈額的100%(經(jīng)監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)除外)。(五)小額貸款公司資產(chǎn)證券化募集的資金只能用于自身小額貸款發(fā)放?！?/span>

值得注意的是，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)辦公廳于2011年9月發(fā)布《關(guān)于“小貸”資產(chǎn)證券化有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》，針對(duì)“基本業(yè)務(wù)流程為將小貸公司部分信貸資產(chǎn)打包，根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流情況進(jìn)行分級(jí)增信，設(shè)定為優(yōu)先級(jí)和普通級(jí)。優(yōu)先級(jí)面向公眾發(fā)售，受償權(quán)優(yōu)先于普通級(jí)，且由外部擔(dān)保公司對(duì)其到期兌付提供連帶責(zé)任擔(dān)保;普通級(jí)由小貸公司自持且在產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)不得向公眾轉(zhuǎn)讓。承銷(xiāo)商在金交所交易平臺(tái)負(fù)責(zé)向投資者銷(xiāo)售，并承擔(dān)做市商義務(wù)，按有關(guān)規(guī)定進(jìn)行雙邊報(bào)價(jià)和買(mǎi)賣(mài)”的“某地通過(guò)金融資產(chǎn)交易所(金交所)開(kāi)展了小額貸款資產(chǎn)受益權(quán)憑證(小貸憑證)業(yè)務(wù)”，認(rèn)為其“缺乏法律依據(jù)和制度規(guī)范”，“小貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)高且可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”，“制度設(shè)計(jì)存在多處缺陷?！眰€(gè)人認(rèn)為這個(gè)文件并非是對(duì)小貸資產(chǎn)證券化本身的否定，而是對(duì)文件中提到的該種業(yè)務(wù)流程的所謂“資產(chǎn)證券化”操作的否定，因?yàn)樵谶@種操作模式下關(guān)鍵的一點(diǎn)是沒(méi)有設(shè)立SPV(特殊目的載體)來(lái)隔離風(fēng)險(xiǎn)。

作者：張 烽 單位：金誠(chéng)同達(dá)律師事務(wù)所